- ณ พัฒน์ -

เมื่อช่วงปลายเดือนกุมภาพันธ์ จนถึงต้นเดือนมีนาคมที่ผ่านมา เริ่มเกิดความผันผวนในตลาดการเงินแทบจะทั่วโลก หลังจากที่แสดงความแข็งแกร่งแบบเกินจริงมาเป็นระยะเวลานานพอสมควร ตลาดหุ้นหลายแห่งทั่วโลกแกว่งตัวขึ้นลงค่อนข้างมากในช่วงไม่กี่อาทิตย์ที่ผ่านมา จนหลายๆ คนเริ่มสงสัยว่ามันเกิดอะไรขึ้น ลองมาทบทวนความจำกันสักหน่อยดีไหมครับ

ในรอบสองสามอาทิตย์ที่ผ่านมา ตลาดหุ้นทั่วโลกถูกกระทบจากคลื่นลูกใหญ่สองลูก

เริ่มจากเมื่อปลายเดือนกุมภาพันธ์ ตลาดหุ้นจีนตกฮวบฮาบในวันเดียวกว่า 9% เพราะข่าวลือที่ว่าทางการจีนจะเข้มงวดต่อการเก็งกำไรในตลาดหลังทรัพย์ ส่งผลกระทบอย่างรุนแรงต่อตลาดหุ้นน้อยใหญ่เกือบจะทั่วโลก

Dow Jones Industrial Average ของสหรัฐอเมริกา ปรับตัวลดลงในวันเดียวกว่า 400 จุด เรียกว่ามากที่สุด นับตั้งแต่หลังเกิดเหตุการณ์ 9/11 เลยทีเดียว ตลาดหุ้นประเทศกำลังพัฒนาปรับตัวลดลงเกือบ 10% ในระยะเวลาสองสามวัน

ทำเอานักลงทุนทั่วโลกพากันมึนๆ นั่งกุมขมับ ในขณะที่ตลาดหุ้นไทยได้รับผลกระทบน้อยมาก เพราะนักลงทุนต่างชาติพากันเทขาย ย้ายพอร์ตหนีไปตั้งแต่ประกาศมาตรการ 18 ธันวาคมแล้ว (จนนักวิเคราะห์บางคนถึงกับเอ่ยปากชมว่า มาตรการ capital control นี่ก็ดีเหมือนกันแหะ)

หลายๆ คนเริ่มตั้งข้อสังเกตว่าการปรับตัวของตลาดหุ้นทั่วโลกรอบนี้ เหมือนหรือต่างกับการปรับตัวครั้งใหญ่ของตลาดหุ้น เมื่อเดือนพฤษภาคมปีที่แล้วอย่างไร แต่เหตุการณ์ที่เกิดขึ้นก็เป็นการเตือนสติให้นักลงทุนทั้งหลายได้ระลึกไว้ว่า ความเสี่ยงในการลงทุนในทรัพย์สินยังคงอยู่เสมอ

ความผันผวนของตลาดการเงิน และความยอมรับความเสี่ยงของนักลงทุนที่เริ่มลดลง ส่งผลให้การเก็งกำไรแบบที่เรียกว่า carry trade อย่างที่เล่าให้ฟังไปเมื่อเดือนที่แล้ว เริ่มไม่เป็นที่พึงปรารถนา นักลงทุนจำนวนมากแห่กลับเข้าไปซื้อเงินเยนเพื่อปิด position ก่อนจะขาดทุนไปมากกว่านี้

ที่เห็นได้ชัดคือ ในช่วงไม่กี่วันหลังจากเกิดการผันผวนในตลาดการเงินโลก ค่าเงินเยนแข็งค่าขึ้นอย่างรวดเร็ว โดยเฉพาะเมื่อเทียบกับเงินสกุลยอดฮิตอย่าง ดอลลาร์นิวซีแลนด์ ดอลลาร์ออสเตรเลีย เรนด์แอฟริกาใต้ และลีราของตุรกี

ค่าเงินเยนที่แข็งค่าขึ้นพรวดพราดคงทำให้นักลงทุนที่ทำ carry trade เจ็บตัวไปไม่น้อย

แต่หลังจากนั้น ตลาดหุ้นสหรัฐก็โดนกระหน่ำซ้ำ ด้วยข่าวปัญหาคุณภาพของสินเชื่อชั้นสอง (sub-prime lending) ที่สถาบันการเงินหลายแห่งเริ่มออกมายอมรับว่า อาจจะส่งผลกระทบต่อสถานภาพของบริษัทได้

อย่างที่ทราบกันดีครับ ช่วงที่ฟองสบู่อสังริมทรัพย์ของสหรัฐกำลังเบ่งบาน ราคาบ้านขึ้นเอาขึ้นเอา ลูกค้าสินเชื่อทั้งหลายก็มีเงินจ่ายคืนเงินกู้กันทั่วหน้า เพราะแค่ถือบ้านไว้ไม่นานก็ขายได้กำไรมาคืนธนาคารแล้ว สถาบันการเงินก็ยิ่งแข่งกันออกสินเชื่อ โดยเฉพาะอย่างยิ่งแก่ลูกค้าที่มีประวัติเครดิตไม่ค่อยดี เพราะสถาบันการเงินสามารถคิดอัตราดอกเบี้ยได้สูงกว่าลูกค้าชั้นดี

ยิ่งด้วยเทคโนโลยีทางการเงินอย่าง Collateralized Debt Obligation (CDO) หรือ Mortgage-back Securities (MBS) สถาบันการเงินยิ่งสามารถระดมทุนเพื่อปล่อยสินเชื่อใหม่ได้อย่างรวดเร็ว เพราะสถาบันการเงินสามารถเอาสินเชื่อของลูกค้าหลายๆ รายมารวมกันแล้ว “แต่งตัวใหม่” นำออกขายเป็นหลักทรัพย์ชนิดใหม่

ด้วยพลังของการกระจายความเสี่ยง (โอกาสที่สินเชื่อทั้งหมดจะหยุดจ่ายคืนเงินต้นและดอกเบี้ยพร้อมๆ กัน คงมีน้อย) ทำให้สถาบันการเงินสามารถแบ่งหลักทรัพย์จากสินเชื่อนี้ออกเป็นชั้นๆ

และด้วยอัตราจ่ายคืนของสินเชื่อที่สูงในช่วงฟองสบู่เบ่งบาน หลักทรัพย์ชั้นดีที่มีความเสี่ยงน้อยมาก สามารถที่จะเรียกราคาได้สูง (จ่ายผลตอบแทนต่ำ) กว่าหุ้นกู้จากบริษัทชั้นดีเสียอีก

วิธีนี้นอกจากจะเป็นการยกสินเชื่อออกจากบัญชีงบดุลของสถาบันการเงิน และเป็นการกระจายความเสี่ยงทางเครดิตจากสถาบันการเงินไปสู่ตลาดการเงินแล้ว (ในขณะที่สถาบันการเงินหลายแห่งก็ยังถือความเสี่ยงทางเครดิตไว้เอง เพราะถือสินทรัพย์ชั้นต่ำสุด (equity tranche) ไว้ในงบดุลของตัวเอง) ยังทำให้สถาบันการเงินสามารถปล่อยสินเชื่อเพิ่มได้อีกอย่างรวดเร็วอีกด้วย

กำไรที่น่าดึงดูดใจของการปล่อยสินเชื่อแก่ลูกค้าชั้นสอง ทำให้สถาบันการเงินบางแห่งผ่อนคลายเกณฑ์ในการปล่อยสินเชื่อ เพื่อเพิ่มปริมาณสินเชื่อ

แต่พอฟองสบู่เริ่มแตก และอัตราดอกเบี้ยที่เพิ่มสูงขึ้น อัตราการจ่ายคืนสินเชื่อก็เริ่มลดลง คุณภาพของสินทรัพย์เหล่านี้ก็ลดต่ำลงไปด้วย กระทบต่อความน่าเชื่อถือของสถาบันการเงินหลายแห่ง

นอกจากนี้ สัญญาณหลายอย่างกำลังชี้ไปที่การชะลอตัวอย่างรวดเร็วของตลาดอสังหาริมทรัพย์ที่เป็นเครื่องจักรสำคัญในการขับเคลื่อนเศรษฐกิจสหรัฐ และหลายๆฝ่ายเชื่อว่าน่าจะทำให้เศรษฐกิจสหรัฐชะลอตัวไม่มากก็น้อย

แม้ว่าเหตุการณ์พวกนี้จะได้รับการคาดการณ์ไว้นานแล้ว แต่ก็ทำเอาตลาดหุ้นสหรัฐผันผวนไปได้ระยะเวลาหนึ่ง

ผ่านมาสองสามอาทิตย์แล้ว หลังจากที่ตลาดการเงินทั่วโลกเริ่มเกิดอาการผันผวน ดูเหมือนว่าตลาดจะเริ่มเข้าสู่ภาวะปกติ แต่เหตุการณ์ทั้งหมดนี้จะเป็นการปรับฐานที่มีประโยชน์ต่อเสถียรภาพของตลาด หรือจะเป็นจุดเริ่มต้นของภาวะตลาดถดถอยคงพิสูจน์กันได้ในไม่ช้า

แต่ที่แน่ๆ มันเป็นการส่งสัญญาณเตือนไปยังนักลงทุนทั้งหลายว่า ความเสี่ยงของการลงทุนยังคงอยู่ และการลงทุนที่มีผลตอบแทนสูงย่อมมีความเสี่ยงที่สูงตามไปด้วย

อย่าลืมครับ There is no free lunch ….

ตีพิมพ์ครั้งแรก: คอลัมน์ ‘มองซ้ายมองขวา’ หนังสือพิมพ์ประชาชาติธุรกิจ ฉบับวันที่ 26 มีนาคม 2550

พิมพ์บทความ